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春秋航空多事之秋:政府补助占七成利润 实控人拟减持
时间:2018-03-07 07:27:14  作者:  阅读:   字体大小[ ]
核心内容:巴菲特是出了名的航空股“吐槽”爱好者,比如这句名言:如果你想成为百万富翁,你可以先成为千万富翁,然后再买入航空股。

巴菲特是出了名的航空股“吐槽”爱好者,比如这句名言:如果你想成为百万富翁,你可以先成为千万富翁,然后再买入航空股。

不过,从2016年下半年开始,伯克希尔·哈撒韦便开始加仓美国的航空公司,截至2017年12月底,伯克希尔股票持仓TOP15榜单中,达美航空和西南航空均成功上榜。实际上,他们一口气入手了四只航空股,相当于重手押注航空业。

当然,我们不知道同时买入多家航空公司的这个投资决策是否由巴菲特本人做出。但是,至少从目前来看,伯克希尔在这几支航空股上的盈利颇为可观,尤其是西南航空——美国最大的廉价航空公司:如果从2016年10月初开始计算,西南航空的复权股价至今涨幅约有50%。

在中国,也有一家定位廉价路线的航空公司——春秋航空(601021.SH),其上市时间不过3年多,但是股价却走得波澜壮阔:

 

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2015年1月21日上市的春秋航空,在牛市中一度飙涨近6倍,随着股灾到来,股价进入了跌跌不休的状态:截至2018年3月6日收盘,春秋航空股价为34.10元,较牛市最高点的复权股价75.19元,腰斩有余,市值蒸发超过200亿元。

随着IPO后的解禁期陆续到期,一大波解禁股袭来,我们就来看看主打廉价航空的春秋航空究竟怎么样?

解禁期刚过 先后抛出增持计划和减持计划

2018年1月22日,春秋航空约有6亿股限售股解禁,占总股本的74.95%,其实也就是公司大股东及一致行动人在IPO后被锁定的全部股份。

两天后,春秋航空的管理层提出了增持计划:2018年1月24日,部分董事高管提出拟在未来6个月合计增持公司超过500万股且不高于800万股的股份。

而紧随增持计划的,却是一个月后,即2月24日,春秋航空抛向市场的一项股东减持计划:大股东的一致行动人春秋包机、春翔投资、春翼投资拟将合计减持不超过1776万股,占总股本的1.94%。按当前股价计算,减持市值约为6亿元。

根据公告显示,此次拟减持的原因是股东自身资金需求。当然,以大股东及其一致行动人高度控盘接近75%的情况下,有减持的动作也是可以接受的。

两项操作背离的增减持计划从发布至今均未有进一步的实际动作,而距离下一次大批量解禁还有1年左右的时间。

又减持,又增持,不少投资者有点蒙圈。

政府补助占比过半 利润含金量存疑

从资本动作入手来解读上市公司是一个角度,但我们最终仍要从公司的财务情况进行分析。

春秋航空上市至今,其利润中的政府补助部分一直广受关注。

 

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春秋航空的政府补助占比利润总额从2011年的74.49%下降至2015年的47.09%,随后却在2016年开始回升,2017年上半年这一比值高达81.83%。

翻查我国航空公司的财报,我们会发现都有金额不菲的政府补助。政府补助主要包括航线补贴和财政补贴,其中一般是航线补贴占大头。

航线补助是各地政府和机场给予航空公司经营某条航线的补贴,一般来说,这是各地政府为了促进当地民航业的发展,鼓励航空公司开辟当地航线,进而带来客源并带动当地经济发展而给予航空公司的补贴。

2016年,春秋航空的政府补助为9.03亿元,同期中国国航的政府补助也仅有10亿元、东方航空较多有45.31亿元,但是从同期的营收规模来看,中国国航是春秋航空的13.5倍、东方航空的营收是春秋航空的11.69倍。

尽管补贴早已是我国航空业的惯例,但是与同行相比,春秋航空的补贴力度显得还是大了些——营收规模不到中国国航的十分之一,但补贴规模却相差无几。

补贴的事情还惊动了证监会。

证监会曾发工作函 询问航线补贴带来利润的持续能力

春秋航空在2017年进行了定增,证监会在审批过程中则对春秋航空较大额度的航线补贴引起了关注。

2017年11月3日,证监会下发了《关于请做好相关项目发审委会议准备工作的函》,问询过航线补贴处理的合理性、盈利能力是否严重依赖于政府补贴和航线补贴及盈利能力的可持续性,截图如下:

 

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根据春秋航空的回复,2014年至2017年上半年,若不考虑航线补贴,公司航线补贴最高的前十位机场涉及的航线主营业务毛利率分别为4.17%、11.57%、-4.98%和-8.92%,部分航线无法实现盈利。不过,春秋航空认为虽然航线补贴占比较高,但是公司可以根据航线补贴的情况决定是否经营补贴航线,并对投放多少运力资源拥有主动权。

现金流良好背后:需要大量资本性支出买飞机

正是在大量的补助下,春秋航空的现金流情况良好,基本都远大于净利润。但是,在经营性现金流良好的背后,却需要大量资金投入资本性支出,主要是用来买飞机的:

 

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春秋航空IPO再加上今年2月份刚刚完成的定增,两次累计募资约53亿元,基本都用来买空客A320的飞机了。

除了直接购买飞机外,春秋航空还以融资租赁的方式扩大机队规模,2015年和2016年,其累计支付的融资租赁本金约5亿元。春秋航空的A320机队规模(包括融资租赁)已从2014年的46架增至2017年6月底的73架。

随着机队规模不断扩大,春秋航空的有息负债从2013年的25亿元增长至2017年6月底的89亿元,同期的净资产负债率从91.14%上升至114.8%。

高负债率是航空公司的通性,但是在全球加息预期大背景下,高负债对于航空公司仍旧是一个不小的问题。尽管,上市才三年多的春秋航空目前股价已经较2015年的牛市高点腰斩有余,但是其2.63倍的市净率和32倍的市盈率(TTM)很难说是低估,更关键的是,利润中还有大量的补贴,含金量说不上有多高。

回到开头,巨额限售股解禁,管理层增持计划迎头撞上实控人减持计划,你信哪一个?

从全球航空业的发展趋势上看,在这一轮航空业的大周期中,垄断程度实际上在加深,巴菲特重手买入航空股,很大程度上也是在赌整个行业在垄断加剧之后,龙头公司回报率会整体抬升。因此,老爷子同时入股美国四大航空龙头,相当于押注了整个行业。

春秋航空在中国民营航空史上,具有举足轻重的地位,但在大者恒大、强者恒强的新格局下,是否能够获取长期持续的利润增长,仍然存有很大的悬疑。

不着急,很快就会出年报了,很多没有探讨的问题,可以继续研究。

本文源自面包财经

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